Cтраница 3
Поскольку инвесторы рискуют, они должны быть готовы к проигрышам. Но теория предсказывает, что ожидания разумного инвестора реалистичны: разумный инвестор временами переоценивает, временами недооценивает, но все же он не ошибается в оценках ни постоянно, ни даже в большинстве случаев. Рациональные инвесторы не относятся к числу людей, которым стакан всегда кажется наполовину пустым или наполовину полным. [31]
Данный рисунок показывает возможные соотношения между риском и доходностью на данном рынке. Заметим, что каждая точка на диаграмме соответствует портфелю бумаг. Если инвестор заинтересован в максимизации ожидаемой доходности и минимизации стандартного отклонения, то можно заметить, что некоторые из портфелей доминируют остальные. Можно предполагать, что рациональные инвесторы будут делать свой выбор среди недоминируемых портфелей, которые занимают левый верхний угол на рисунке. [32]
Большинство рыночных аналитиков используют специальные индикаторы для определения областей с высокой или низкой степенью риска для покупки. Обычно перекупленный рынок связывается с возможностью продать, а перепроданный - с возможностью купить. К сожалению, подобная классификация скорее сбивает с толку, чем помогает объективно оценить рыночную ситуацию. От внимания большинства, казалось бы, разумных и рациональных инвесторов ускользает множество сигналов, указывающих на нежелательность той или иной сделки, однако они, из раза в раз попадаясь в одну и ту же ловушку, даже не пытаются проанализировать причины своих неудач. [33]
Хотя книга отличается от предыдущей, тем не менее, она отражает многие схожие черты. Одна из неудач традиционной теории заключается в ее попытке упростить рынок до среднего прототипичного рационального инвестора. [34]
Когда пришло время писать Хаос и порядок на рынках капитала /, у AICIJM оииапилились две основных цели. Первая - написать введение в нелинейные исследования, которое было бы достаточно подробно для того, чтобы его можно было использовать на практике, но не настолько детально, чтобы оттолкнуть большинство читателей. Второй целью было распространить нелинейные концепции на теорию рынков и экономический анализ - в противоположность превалирующей в настоящее время теории. Как она была, так и продолжает ею быть, это теория эффективных рынков и рациональных инвесторов. [35]
Изменения, происходящие на отдельно взятом рынке и в экономике в целом, отражаются на доходности - как на уровне текущего дохода, так и на рыночной стоимости инвестиционных инструментов. К примеру, цены на недвижимость на локальных рынках подвержены воздействию таких региональных индикаторов, как уровень жилищного строительства, доходы и занятость, а также изменения местного законодательства. Более того, цены на недвижимость в большей степени реагируют на местные, чем на общенациональные, изменения экономической политики. Следовательно, рациональный инвестор, вкладывающий средства в недвижимость, должен быть в курсе и местных, и общенациональных событий. [36]
Из баскетбольного комментатора ESPN Дика Витала получился бы великий трейдер. Мы можем представить его сидящим перед экраном и кричащим: Поговори со мной, крошка. Экран, вероятно, отозвался бы, и Витал сделал бы состояние. Федеральная резервная система повысила процентные ставки, калифорнийское графство Ориндж оказалось на грани банкротства, а Мексика была в разгаре экономического спада после девальвации песо. Любой рациональный инвестор решил бы, что наш фондовый рынок должен понизиться. [37]
Одна из аномалий была найдена, когда Осборн ( 1964) вычертил функцию плотности прибылей фондового рынка и назвал их приблизительно нормальными: это было необычное наблюдение, так как хвосты этого распределения отличались свойством, которое статистики называют эксцесс. Осборн заметил, что они толще чем должны были бы быть, но не придал этому значения. К тому времени как появилась классическая публикация Кутнера ( 1964Ь) стало общепринятым, что распределения ценовых изменений имеют толстые хвосты, но значение этого отклонения от нормальности еще находилось в стадии обсуждения. Статья Мандель-брота ( 1964) в сборнике Кутнера содержала доказательства того, что прибыли могут принадлежать семейству устойчивых распределений Парето, которые характеризуются неопределенной, или бесконечной дисперсией. Кутнер оспаривал это утверждение, - оно серьезно ослабляло гауссовскую гипотезу, - и предлагал альтернативу, которая состояла в том, что сумма нормальных распределений может являть распределение с более толстыми хвостами, тем не менее оставаясь гаус-совским. Линейный взгляд соответствует концепции рационального инвестора, которая утверждает, что прошлая информация уже дисконтирована, найдя отражение в стоимости ценных бумаг. Таким образом, линейная парадигма подразумевает, что прибыли должны иметь приблизительно нормальное распределение и быть независимыми. [38]
Осборна, мы сможем оценить вероятность отклонения реальной прибыли от среднего. Само по себе использование дисперсии требует того, чтобы прибыли были нормально распределены. Однако, если фондовые прибыли следуют случайному блужданию, и случайные переменные являются независимыми идентично распределенными ( IID), то тогда по утверждению центральной предельной теоремы ( или закону больших чисел) распределение должно быть нормальным и дисперсия - конечной. Инвесторы, таким образом, должны располагать портфелем с наивысшей ожидаемой прибылью для определенного уровня риска. Инвесторы предполагаются не склонными к риску. Этот подход стал известен как эффективность по среднему / дисперсии... Кривая, представленная на рис. 2.1, была названа эффективной границей, поскольку эта замкнутая линия заключает внутри себя портфели с наивысшими уровнями ожидаемых доходов для данных уровней риска, или стандартного отклонения. Инвесторы должны предпочитать эти оптимальные портфели, основанные на модели рационального инвестора. [39]
Вот где начинается принуждение. Некоторые из банков просто не могли себе позволить такие убытки. Возможно, некоторые из банковских служащих, от которых зависело решение, потеряли бы работу, спиши они в тот момент эти убытки. Некоторые из должностных лиц также вложили и свои личные средства в LTCM, так что были явно лично заинтересованы в том, чтобы банковская поддержка последнего продолжалась и далее. Все эти факторы привели к тому, что банки оказывались вынуждены давать расти своим убыткам, прибегая к усреднению позиций1 и бросая все больше хороших денег вслед за плохими. Аналогичные факторы заставляют рациональных инвесторов покупать акции по смешным ценам; я часто покупаю для того, чтобы захеджировать непокрытые опционы колл, и этих трейдеров заставляют действовать те же самые причины, хотя в моем случае они всегда краткосрочные. [40]