Коэффициент - долг
Cтраница 2
Почему возникает разница между данной оценкой ценности имущества и полученной нами в предыдущей иллюстрации. Значение коэффициента долга, которое, по нашим предположениям, равно 60 % и остается постоянным при оценке стоимости капитала, потребует от нас дополнительных заимствований каждый год в следующие пять лет, поскольку ценность здания будет увеличиваться по чти на 3 % в год. Налоговые выигрыши от этого дополнительного долга в предыдущей иллюстрации были неявным образом встроены в оценку здания, но проигнорированы при оценке собственного капитала в данной иллюстрации. Если мы станем рассматривать эти налоговые выигрыши, то получим ту же ценность. [16]
При оценке рычагового коэффициента бета мы предполагаем, что для расчета можно использовать среднеотраслевые или целевые коэффициенты долга. В целях согласованности мы должны использовать тот же коэффициент долга и для расчета стоимости капитала. [17]
В дополнение к оценке стоимости собственного капитала для этих фирм мы должны оценить, как с течением времени будет изменяться рычаг. И снова установление в качестве ориентира среднеотраслевого или оптимального для этой фирмы коэффициента долга ( каким он является в устойчивом состоянии) должно дать корректные оценки стоимости капитала во времени. [18]
Отметим, что стоимость собственного капитала оценивается на основе рычагового коэффициента бета. Стоимость долга оценивается на основе синтетического рейтинга, определяемого коэффициентом процентного покрытия по каждому коэффициенту долга. Когда коэффициент долга возрастает, увеличиваются затраты на выплату процентов, что приводит к понижению позиции в рейтинге и повышению стоимости долга. [19]
Несмотря на то, что по частным фирмам данные относительно рыночной стоимости собственного капитала и долга недоступны, мы можем использовать полученные в ходе нашего исследования оценочные значения собственного капитала и долга, хотя это и порождает замкнутый круг в анализе. Для того чтобы оценить фирму и ценность собственного капитала, нам нужна стоимость капитала ( и коэффициент долга), а для оценки стоимости капитала - ценность собственного капитала. Мы можем разрешить эту проблему, делая шаг в сторону ценности, а именно: можно начать с коэффициента балансовая стоимость / долг и стоимости капитала, оценить фирму и ценность собственного капитала, использовать эти значения для получения новых значений коэффициента долга и стоимости капитала, а затем переоценить фирму и ценность собственного капитала. [20]
Для перехода от стоимости собственного капитала к стоимости капитала нам нужны два дополнительных элемента входных данных, а именно: стоимость долга, измеряющая ставку, по которой могут занимать фирмы, и коэффициент долга, определяющий веса в расчете стоимости капитала. В этом разделе рассматривается, как наилучшим образом для частной фирмы оценить каждый из этих элементов входных данных. [21]
Если с операционным процессом фирмы все в порядке ( маржа ее операционной прибыли положительна и близка по значению к аналогичному показателю у сопоставимых фирм), то единственная модификация, которую необходимо сделать, состоит в снижении коэффициента долга с течением времени. В практических единицах, непропорционально большая часть потоков на собственный капитал должна ежегодно направляться на реинвестиции. Затем мы рассчитываем значение стоимости капитала, изменяющегося вместе с коэффициентом долга. [22]
Отметим, что стоимость собственного капитала оценивается на основе рычагового коэффициента бета. Стоимость долга оценивается на основе синтетического рейтинга, определяемого коэффициентом процентного покрытия по каждому коэффициенту долга. Когда коэффициент долга возрастает, увеличиваются затраты на выплату процентов, что приводит к понижению позиции в рейтинге и повышению стоимости долга. [23]
Ожидается, что компания будет поддерживать коэффициент долга на уровне 25 %, и в длительной перспективе темпы роста выручки и прибыли составят 4 % в год, после возвращения прибыли к нормальным уровням. [24]
Выкупы контрольных пакетов акций обладают некоторыми общими чертами с приобретениями, но у них есть и несколько серьезных отличий. Влияние на ценность оказывают такие моменты, как отсутствие приобретающей фирмы, когда менеджеры фирмы являются ее покупателями, и превращение приобретаемой фирмы в частное предприятие. Если выкуп контрольного пакета акций финансируется в основном за счет долга, делая его кредитным выкупом, то коэффициент долга в будущие годы будет изменяться, что приведет в этот период к изменениям стоимости собственного капитала, стоимости долга и стоимости капитала. [25]
Мы видим: что кредитные выкупы контрольных пакетов акций в непропорциональной степени финансируются за счет долга. Применяемый в них высокий рычаг оправдывается несколькими соображениями. Первое из них заключается в том, что если целевая фирма первоначально имеет слишком маленький долг относительно оптимального значения своего коэффициента долга, то увеличение долга может быть частично объяснено увеличением ценности, что способствует движению в сторону оптимального коэффициента. Однако уровень долга в большинстве кредитных выкупов контрольных пакетов превосходит оптимальное значение коэффициента долга, откуда следует, что некоторая часть долга должна будет выплачена быстро, так как фирма сталкивается с необходимостью снизить свою стоимость капитала и риск дефолта. Второе объяснение было предложено Майклом Дженсеном, который предположил, что акционеры не могут положиться на менеджеров в том, что они разумно инвестируют чистые денежные потоки. Для того чтобы максимально увеличить денежные потоки от проекта и ценность фирмы, им необходима дисциплина долговых выплат. Третье обоснование заключается в том, что высокий коэффициент долга является временным и исчезнет после того, как фирма ликвидирует активы и выплатит значительную часть долга. [26]
Несмотря на то, что по частным фирмам данные относительно рыночной стоимости собственного капитала и долга недоступны, мы можем использовать полученные в ходе нашего исследования оценочные значения собственного капитала и долга, хотя это и порождает замкнутый круг в анализе. Для того чтобы оценить фирму и ценность собственного капитала, нам нужна стоимость капитала ( и коэффициент долга), а для оценки стоимости капитала - ценность собственного капитала. Мы можем разрешить эту проблему, делая шаг в сторону ценности, а именно: можно начать с коэффициента балансовая стоимость / долг и стоимости капитала, оценить фирму и ценность собственного капитала, использовать эти значения для получения новых значений коэффициента долга и стоимости капитала, а затем переоценить фирму и ценность собственного капитала. [27]
Если с операционным процессом фирмы все в порядке ( маржа ее операционной прибыли положительна и близка по значению к аналогичному показателю у сопоставимых фирм), то единственная модификация, которую необходимо сделать, состоит в снижении коэффициента долга с течением времени. В практических единицах, непропорционально большая часть потоков на собственный капитал должна ежегодно направляться на реинвестиции. Затем мы рассчитываем значение стоимости капитала, изменяющегося вместе с коэффициентом долга. [28]
Мы видим: что кредитные выкупы контрольных пакетов акций в непропорциональной степени финансируются за счет долга. Применяемый в них высокий рычаг оправдывается несколькими соображениями. Первое из них заключается в том, что если целевая фирма первоначально имеет слишком маленький долг относительно оптимального значения своего коэффициента долга, то увеличение долга может быть частично объяснено увеличением ценности, что способствует движению в сторону оптимального коэффициента. Однако уровень долга в большинстве кредитных выкупов контрольных пакетов превосходит оптимальное значение коэффициента долга, откуда следует, что некоторая часть долга должна будет выплачена быстро, так как фирма сталкивается с необходимостью снизить свою стоимость капитала и риск дефолта. Второе объяснение было предложено Майклом Дженсеном, который предположил, что акционеры не могут положиться на менеджеров в том, что они разумно инвестируют чистые денежные потоки. Для того чтобы максимально увеличить денежные потоки от проекта и ценность фирмы, им необходима дисциплина долговых выплат. Третье обоснование заключается в том, что высокий коэффициент долга является временным и исчезнет после того, как фирма ликвидирует активы и выплатит значительную часть долга. [29]
 |
Пересмотренная оценка для компании Motorola. [30] |
Страницы: 1 2 3