Cтраница 3
Утверждение, что значительная доля ценности акции или собственного капитала в любом виде деятельности может быть отнесена на счет заключительной ценности, верно, однако было бы удивительно, если бы это было не так. Рассмотрим, как вы получаете доход, покупая акцию или инвестируя в собственный капитал в определенном бизнесе. Заключительная ценность предназначена для выражения последней части. Следовательно, чем больше потенциал роста бизнеса, тем выше доля ценности, обязанная своим возникновением заключительной ценности. [31]
Критики данного подхода доказывают, что слишком большую долю ценности, получаемой через дисконтированные денежные потоки, можно отнести на счет заключительной ценности - ею слишком легко манипулировать для получения любой желаемой величины. Но в обоих случаях они ошибаются. [32]
Если ожидается падение дохода на капитал после уплаты налогов до уровня 9 % после четвертого года, то как бы вы оценили заключительную ценность в этом случае. [33]
Если вы предполагаете, что после десятого года не потребуется никаких реинвестиций, оцените стоимость капитала, которую вы неявно допустили в вашей оценке заключительной ценности. [34]
Если вы ожидаете, что операционный доход станет постоянным через 3 года ( доход, полученный в третий год, будет зарабатываться и далее), оцените заключительную ценность. [35]
Хотя возможности для предвзятости существуют и в случае оценки дисконтированных денежных потоков, но пользующийся данным методом оценки аналитик вынужден быть более открытым в части своих допущений, определяющих заключительную ценность. При использовании мультипликаторов указанные допущения часто оказываются скрытыми. Другая проблема при использовании мультипликатора на основе сопоставимых фирм заключается в том, что он подвержен ошибкам ( переоценке или недооценке), которые рынок мог совершить, оценивая данные фирмы. Например, если рынок переоценил все производящие программное обеспечение фирмы, представленные в иллюстрации 2.2, то использование среднего мультипликатора цепа / прибыль для оценки первичного предложения акций приведет к переоценке и данного выпуска. В отличие от этого, оценка дисконтированных денежных потоков базируется на темпах роста и денежных потоках фирмы, поэтому данный метод с меньшей вероятностью будет подвержен влиянию ошибок рынка при оценке фирмы. [36]
С учетом данной точки зрения, оценка дисконтированных денежных потоков, появляющаяся на основе анализа в предыдущем разделе, завышает ценность оборотных активов и должна быть скорректирована с учетом вероятности того, что фирма не выживет и не сможет обеспечить заключительную ценность или даже положительные денежные потоки, которые вы спрогнозировали на будущие годы. [37]
Можно допустить, что прежде, чем будет достигнута заключительная ценность, темпы роста текущей ценности имущества будут равны ожидаемым темпам инфляции. Таким образом, заключительная ценность имущества, в настоящее время равная 10 млн. долл. Опасность, связанная с этим подходом, обусловлена тем, что в нем отвергается допущение, согласно которому текущая ценность актива корректна, и затем предпринимается попытка оценить истинную ценность актива. [38]
Ценность фирмы представляет собой приведенную стоимость ее ожидаемых денежных потоков на протяжении жизни компании. Многие аналитики оценивают заключительную ценность, применяя мультипликаторы, основанные на прибыли или выручке в последний год оценки. Если вы предполагаете, что фирмы имеют бесконечный срок жизни, то подход, в большей степени согласующийся с оценкой дисконтированных денежных потоков, состоит в предположении о том, что денежные потоки фирмы будут расти постоянными темпами вечно после определенного момента времени. [39]
Легко ли манипулировать заключительной ценностью. Мы признали, что заключительной ценностью манипулируют часто и легко, но это связано с тем, что для получения этих значений аналитики используют мультипликаторы, или с нарушениями одного из двух основных принципов ( или их обоих) в моделях стабильного роста. [40]
Первое состоит в том, что заключительная ценность частной фирмы будет ниже заключительной ценности публичной фирмы. По существу, если мы допустим, что фирма прекратит свою деятельность в какой-то момент в будущем, например, когда действующий в настоящее время собственник уйдет на покой, то в качестве заключительной ценности мы будем использовать ликвидационную ценность активов. [41]
Простейший способ трактовки этого ожидаемого разводнения состоит в рассмотрении заключительной ценности в модели дисконтированных денежных потоков. Как и в предыдущей главе, для получения ценности акции заключительная ценность дисконтируется относительно настоящего периода времени и делится на сегодняшнее количество акций. Однако ожидаемые эмиссии опциона в будущем будут увеличивать число акций в завершающем году, поэтому уменьшат ту часть заключительной ценности, которая принадлежит существующим владельцам собственного капитала. [42]
Первое состоит в том, что заключительная ценность частной фирмы будет ниже заключительной ценности публичной фирмы. По существу, если мы допустим, что фирма прекратит свою деятельность в какой-то момент в будущем, например, когда действующий в настоящее время собственник уйдет на покой, то в качестве заключительной ценности мы будем использовать ликвидационную ценность активов. [43]
Скажем, вы оцениваете InfoSoft, небольшую компанию по разработке программного обеспечения, в отношении которой ожидается, что ее первоначальное публичное размещение ценных бумаг состоится через три года, и что ее чистый доход будет составлять 4 млн. долл. Если мультипликатор цена / прибыль для публично торгуемых фирм равен 25, то оцениваемая заключительная ценность составляет 100 млн. долл. Это значение дисконтируется, чтобы для настоящего момента времени получить целевую норму доходности ( target rate of return), как ее называют венчурные капиталисты. Этот показатель измеряет то, что они рассматривают как оправданная доходность при данном риске, которому подвергаются их инвестиции. [44]
Сила моделей дисконтированных денежных потоков состоит в том, что они позволяют оценивать активы на основе ожидаемых денежных потоков, генерируемых этими активами. Однако в некоторых случаях их использование может привести к игнорированию активов, характеризующихся значительной ценностью, когда дело доходит до определения заключительной ценности. Предположим, что фирма владеет земельным неокультуренным наделом, и его балансовая стоимость отражает цену, по которой он был первоначально приобретен. Очевидно, что этот надел имеет высокую рыночную стоимость, но до сих пор не приносит фирме каких-либо денежных потоков. [45]